Volume 1: Número 2

Editor: Fernando Carneiro
Managing Director, The Altman Group
fcarneiro@altmangroup.com

Caso tenha problemas visualizando este email clique aqui.

Nessa segunda edição do The Altman Group Governance & Proxy Review em português, vamos examinar minuciosamente algumas tendências nos EUA que já mudaram a maneira como as companhias se relacionarão com seus acionistas doravante. São fatos recentes, mas alguns já afetariam a próxima assembleia, ou oferta pública de uma companhia brasileira que por acaso tenha um pé lá fora.

Na próxima edição, para o mês de Outubro, estamos preparando uma discussão sobre um tema polêmico, mas em evidência. Trata-se da confluência das áreas de relações públicas de uma companhia com a área de relacões com investidores. Esse debate inclui temas que vão desde o orçamento até o papel de cada setor, dada a maior interação entre os vários agentes que afetam as atividades de uma companhia.

Boa leitura.

1 – Impacto da mudança na Regra 452 da Bolsa de Nova York.

Essa mudança na parte de auto-regulamentação sancionada pela Bolsa de Nova York, é fruto do clamor por parte de ativistas e investidores institucionais. Como nos EUA a identificação da base acionária não é possível na totalidade, por questões de confidencialidade, os corretores (brokers) tinham um papel gigantesco na hora de tomar decisões relativas a votos em assembleias de acionistas. Primeiramente, houve um desmembramento do que eram propostas de rotina e as de caráter excepcional (routine vs. non-routine). E os corretores geralmente ou votavam com a administração da empresa, ou de forma proporcional aos votos recebidos. Só que isso mudou e as implicações serão várias e diversas.

Primeiramente, com o voto do corretor proibido em situações excepcionais, que agora engloba também a eleição de conselheiros, torna-se necessário um contato mais estreito ainda com a base acionária, institucional ou não. Antes isso valia apenas para eleições de conselheiros contestadas, com uma cédula de postulantes dissidentes.

A SEC aprovou mês passado a mudança na Regra 452. E foi além. Sem receber instruções específicas dos beneficiários finais, os corretores não poderão enviar instrução de voto. Isso vigora a partir de 1 de Janeiro de 2010.

A regra anterior permitia o voto de corretores em situações de rotina, mesmo quando as instruções de voto não eram recebidas dez dias antes da assembleia. A mudança de regra afetará também as companhias listadas na NASDAQ, apesar de ser uma normativa a partir de regra da Bolsa de Nova York. Isso por questões de licenciamento de corretores que operam na Bolsa de Nova York, mas que têm ações de empresas listadas na NASDAQ – e até em outras bolsas menores - sob sua responsabilidade.

Vale dizer que havia uma certa oposição ao que ficou decidido, e o voto na SEC foi apertado, de 3X2. Há uma preocupação com a queda na participação do voto de pessoa física, e maior peso institucional. Preocupação infundada, posto que o voto, sem instrução, era, ironicamente, mais institucional ainda pois os corretores votavam em bloco. Dos efeitos enormes da mudança foi a exigência da SEC que os agentes intensifiquem a comunicação e educação junto a investidores sobre a importância de sua participação no processo

Nos EUA, o impacto será significativo pois cerca de 70% das ações estão no nome dos corretores (street name) e não do beneficiário final com o real interesse econômico no negócio. Em 2008, 16.5% das ações votadas em assembleia representavam votos de corretores. Como mencionado, votam quase que sempre com a administração da companhia.

Além dos problemas com o sistema de “notícia e acesso” (notice and access), que consagrou o voto eletrônico mas diminuiu a participação e quórum, essa regra inevitavelmente contribuirá para uma queda ainda mais acentuada. O sistema indica aos acionistas – por correio - que podem acessar a internet para dar instruções de voto.

Portanto, agora mais que nunca, as companhias terão que fazer um esforço para conhecer sua base acionária com a maior minúcia possível. Não será mais conversa de prestador de serviço. A solicitação de votos será fundamental, bem como trabalho de inteligência para saber quem está por detrás do street name. Isso não será mais apenas um acessório desejável, mas uma necessidade nos departamentos de RI, como bem indicou o boletim de grandes firmas de advocacia norte-americanas.

Realmente será interessante ver o resultado dessas mudanças na eleição de conselheiros. Esse é o tema mais importante relativo à mecânica de voto, pois a “maioria de votos” (majority voting) estatutária, e o “acesso à cédula” (proxy access) são questões importantes, mas que dependem (e muito) da sinergia pós-implementação da mudança da Regra 452. Isso porque no que fica sacramentado na “maioria de votos”, não se conta votos de corretores como válidos - em algumas companhias. E a questão do acesso está sendo debatida calorosamente. Obviamente que de um lado instituições, e do outro, representantes das companhias abertas.

O bom senso diz que é muito melhor deixar todas essas questões pós-452 a critério individual de cada companhia via estatuto. Mas a diferença entre Mary Schapiro e Christopher Cox à frente da SEC é bem pronunciada. O mercado sabe que teremos pronunciamentos e normas.

2 – Fundos Hedge à Deriva

Os fundos hedge estão sofrendo de um problema de identidade. Fica difícil saber se será ativista ou não, ou se vai reclamar da precificação do ativo, se estamos no meio de uma correção. O número de cotistas exercendo direto de recesso e pedindo redenção de sua participação continua a crescer. As perdas são substanciais e alguns estão pedindo arrego. O Atticus é um deles e vai desativar seu fundo chave, cujo co-chair é Nat Rothschild. Uma matéria recente do Financial Times falou sobre algumas coisas estranhas ocorrendo com certos fundos. O Steel Partners, de Warren Lichtenstein, quer se converter numa holding industrial listada em Bolsa. E Carl Icahn, que dispensa maiores apresentações, está sendo processado – por um fundo hedge – por não cuidar direito do interesse dos acionistas. Essa última notícia chega a ser engraçada.

Realmente fica difícil saber se uma companhia está sendo superestimada ou o contrário. E quem está sentado em posições de hedge, com muitos shorts, e apostas contra o mercado, pode estar perdendo mais dinheiro com a lenta recuperação que temos assistido. As condições de mercado atuais são incertas, e em qualquer modelagem técnica vamos esbarrar num delta com volatilidade brutal, que não permitiria uma aferição confiável. Pelo menos agora.

Algumas estatísticas sobre o ativismo revelam também o fator “covardia”. Ou seja, o número de batalhas e enfrentamentos de fundos mais ativistas cresce, mas o tamanho das companhias-alvo não para de diminuir. E em brigas grandes, como a da Pershing Square, que teve como alvo (quase que pleonástico) a Target, vimos que – como confidenciou um investidor na mesma matéria do Financial Times – os investidores long não querem saber de abrir e deslanchar o valor de uma companhia agora. Com a incerteza, preferem preservá-lo.

E para os fundos hedge, preservar é algo que vai contra sua própria natureza, ou razão de ser. Conceitualmente não deveria ser assim. Vai ser interessante observar o comportamento fiduciário dos mesmos na próxima temporada de assembleias.

3 – O Poderio dos Fundos Indexados (Exchange Traded Funds)

Essa cesta de investimentos geralmente atrelada a índices de bolsas mundiais, não só ganha popularidade, mas começa a ter uma voz no mundo da governança. São mais de 750 fundos similares com U$500 bilhões de ativos. Funcionam como fundos mútuos na parte operacional mas são listados em bolsa. Os custos são baixos pois praticamente não há corretagem. E o mercado percebeu sua importância, com alguns já estipulando políticas de voto e proxy. Assim como surgiram os fundos hedge, podemos dizer que eles são a “nova variável” a surgir no horizonte.

A consultoria Proxy Governance lançou um relatório, coordenado por Scott Fenn, examinando sete ETFs que correspondem a 95% dos ativos dessa classe nas bolsas americanas. São fundos do Barclays Global Investors, State Street Global Advisers, Vanguard Group, Invesco Ltd., ProFunds, Rydex Investments, e WisdomTree Trust.

Profissionais de relações com investidores devem prestar atenção como os ETFs estão se portando em relação à sua companhia. Em geral, nota-se que os ETFs estão replicando o conservadorismo dos fundos mútuos, mas começam a ser pressionados por ativistas americanos. Parte da agenda de federações de fundos de pensão como a AFSCME (American Federation of State, County, and Municipal Employees), será observar intermediários que não estão maximizando seu poder de proxy para obter mais concessões por parte das companhias e de seus conselhos.

4 – Mais Anglicismos para o Léxico de Governança Brasileiro

Jeff Morgan, presidente do NIRI, confidenciou que – falando dos ETFs - eles eram a novidade do mercado junto ao “voto vazio” (empty voting) de titulares de ações alugadas (short), transações paralelas (dark pools) e transações fechadas (flash trading).

Essas transações fechadas, por assim dizer, ocorrem apenas por um breve período de tempo, quando alguns corretores têm acesso ao padrão e volume de corretagem e atividade. O “flash” aí é uma alusão a um jogo de cartas, onde mostra-se a mão por breves segundos a poucos. O congresso americano já está vendo formas de acabar com a prática.

O problema das transações paralelas (dark pools) é algo que se assemelha ao velho mercado de troca de titularidade de inadimplência - CDS (Credit Default Swaps) e congêneres. Basicamente são transações de derivativos combinadas, feitas à margem das bolsas e da liquidação, onde depois de um tempo as posições vem ao claro, tendo um impacto óbvio sobre volume, liquidez, etc...

Não importa a novidade que criem. Em última instância, o regulador deveria tratar desses temas, que são bastante nocivos. Não é caso de agência entre stakeholders das companhias, mas todos são afetados.

E o anglicismo não pode parar. Com o mercado ensaiando essa recuperação ainda meio incerta, a discussão sobre maior voz em relação à remuneração (say on pay) e a grande revolta tributária de alguns investidores institucionais, incoformados com o pagamento de responsabilidades tributárias de executivos, (tax gross-ups), perdeu um pouco o gás. Na verdade, com a queda cavalar dos mercados e impacto negativo no valor dos ativos, já temos mais pedidos de reprecificação de planos de opção.

Aliás, a questão da remuneração não está se espalhando como gripe suína junto ao lado institucional. Hoje em dia, há outras preocupações. Mesmo a luta para pedir limites à remuneração pode ficar defasada. Felizmente, pois limitações arbitrárias seriam uma grande tolice. As vozes conciliatórias dizem que é melhor buscar a transparência perante os seus, e que cada um cuide de sua casa.